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节后首日期货和期权市场交易行为分析

摘要:

市场对长假后A股首日开盘预期较一致,即会下跌。由于卖出现货在便利性及交易成本上不及期货,预计开盘首日投资者会利用期货市场进行风险对冲,期货贴水程度或会被作为后市参考指标。明日恒生指数和国企指数期货9:14分集合竞价出开盘价,9:15连续竞价开始,A50期货9:00开盘,若开盘继续下跌,可能会进一步加剧A股集合竞价低开幅度。

开盘后预计股指期权隐含波动率会大幅上升,特别是看跌期权。行情大幅波动下会存在一定套利机会,包括股指期货和现货之间、以及股指期权和现货之间的套利。未来A股走势要取决于市场对疫情的预期和对经济和上市公司的实际影响。

后商品市场预计集体低开,铁矿石、原油、铜等与外盘相关性较高的品种预计大概率跌停,其他品种也存在不同程度下跌风险。我们建议关注重点品种下跌风险,并适当关注场内期权品种中期权波动及相应交易机会。

一、A股

市场对本次疫情首日开盘行情预期比较一致,即会下跌。在一致性预期比较强烈的情况下,容易出现交易上的“踩踏”。由于投资者卖出现货在便利性及交易成本上不及期货,我们预计期货端反应速度会比现货端快,开盘首日未卖出股票的投资者会利用期货市场进行风险对冲,期货贴水程度或会被作为后市参考指标。在春节休市期间,自2020年1月24日至2020年1月31日,美国道琼斯指数下跌了3.10%,香港恒生指数和国企指数分别下跌了5.72%和6.50%,而新加坡交易所的A50期货更是下跌了7.04%。因此我们预计2月3日开盘首日A股会较大幅低开,首日各指数跌幅很有可能在3%以上。根据海外各指数交易时间,恒生指数和国企指数期货9:14分集合竞价出开盘价,9:15连续竞价开始,A50期货9:00开盘,若开盘继续下跌,会进一步加剧A股集合竞价低开幅度。我们分别针对不同下跌情况做一定的压力测试。

表1:三种低开情况下保证金水平(%)和预计浮动亏损(元)

资料来源:Wind,申万期货研

对于节前持有股指期货多单的投资者,开盘首日很可能会面临平仓的流动性风险。开市后预计大部分投资者选择卖出股指期货,买入单不足,使得多单无法在理想的价位上顺利平仓,同时股指期货多单平仓又会加大股指期货下跌。开盘首日大幅低开后投资者会面临保证金水平不足问题,如果持续下跌甚至面临强平风险。当前股指期货日内开仓手数放开至单个合约500手,单个品种2000手,对于需要在首日用期货对冲现货的投资者,按最新收盘价IF、IH、IC主力期货合约当日可以用来对冲的最大现货市值预计分别为6亿、4亿、5亿,所有期货合约当日可以用来对冲的最大现货市值预计分别为24亿、18亿、21亿。截止1月23日,IF2002、IH2002、IC2002期货合约的持仓量分别达62931张、25755张、69629张,升贴水分别为-9.70、-2.89、-31.34,贴水幅度较以往有所收缩,预计开盘首日贴水幅度会大幅扩大。对于股指期权,开盘当日预计隐含波动率会大幅上升,特别是看跌期权。相较于股指期货,由于平值期权和虚值期权的Delta小于等于0.5,股指期权的绝对亏损值会相对较小。而根据现有的期权保证金制度,当实值程度较深使得Delta接近于1的时候,按照该计算方法会使得保证金水平高于对应的沪深300股指期货合约要收取的保证金,且实值程度越高,收取的保证金越接近于买入现货要支付的资金,因此在这种情况下,股指期权的保证金风险低于股指期货。对于开盘首日,在行情大幅波动下,会存在一定的套利机会。首先是股指期货和现货之间的套利机会。由于期货较现货反应更灵敏,开盘当日期货贴水幅度会加大,若股指期货的跌幅(例如7%)大幅大于现货指数(例如5%),则可以买入期货的同时卖出现货获取基差(约2%)到期回归的收益。对于卖出现货存在难度的情况,可以利用期权平价公式用期权去构建现货。其次是股指期权和现货之间的套利机会。当由于行情大幅波动和流动性不足导致错误定价的时候,用股指期权价格构建的现货价格可能和现货指数报价存在较大差异,这时候就可以买入低估卖出高估获得套利收益。对于未来A股的走势,要持续关注疫情变化的情况。A股短期走势并不乐观,资金上,虽然春节后大量资金有望回流股市,但短期股市大幅下跌可能会使得资金暂时观望。政策上,预计会加大逆周期调控,出台更多有利于经济转型发展的措施。预计在疫情未见明显好转之前,仍将延后我国经济触底反弹以及股市反弹时间。但中长期来看,随着疫情解除,权益资产价格或能较快恢复,因此若由本事件导致优质资产大幅下跌,对投资者而言是较好的低吸机会。

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